我对阿里未来的一些新看法
最差的利润，最好的故事。昨天港股盘后，阿里巴巴发布了2026财年第四季度及全年业绩。浏览后的第一反应是矛盾的。一方面，集团全年收入首次突破1万亿大关，达到10236.7亿元，云业务外部收入增速创九季度新高
另一方面，Q4营收不及预期，经营利润转为亏损8.48亿元，而去年同期盈利284.65亿元；经调整EBITA同比骤降84%；非公认会计准则净利润仅剩8600万元；自由现金流净流出173亿元。阿里主业的盈利能力正在经历近年来最剧烈的收缩
同一天发布财报的腾讯，一季度Non-IFRS净利润679亿元，自由现金流567亿元。阿里的营收比腾讯高出近500亿元，主业利润却被远远甩在身后。两份成绩单放在一起，两种截然不同的战略选择所带来的财务后果，一目了然
这份财报不好用“好”或“坏”来简单定义，它更像一份转型中期报告，记录了一家万亿巨头在押注未来的过程中，究竟付出了怎样的现实代价。01利润的"消失"是一种战略上的主动选择这次利润的大幅收缩，本质上是阿里将核心电商的盈利，主动转移到了AI基础设施的资产负债表上
财报显示，Q4自由现金流转为净流出173亿元，全年自由现金流净流出466.09亿元。对比上一财年是净流入738.70亿元。一进一出，1200亿元的现金流差距，大部分指向了数据中心和算力建设
CFO徐宏在电话会上拆解了公司的资金底牌：目前公司净现金约380亿美元，如果剔除五年以上到期债务，净现金约590亿美元，加上强大的资本市场融资能力，"足以支撑这一轮史无前例的资本开支"。吴泳铭则用了一个更形象的比喻：AI更像制造业，要获得更多收入需要同时建两个工厂——训练工厂和推理工厂
他强调目前服务器里"几乎没有一张卡是空的"，并判断面对未来3至5年确定性极强的需求增长，投资回报路径"非常确定"
值得注意的是，吴泳铭在电话会上还释放了一个超出市场预期的信号：为了实现"未来五年云和AI商业化年收入突破1000亿美元"的目标，阿里云未来持有的算力中心资产，将是2022年AI爆发前的十倍以上，未来三年的资本开支"可能远超此前承诺的三年3800亿元"
这里需要说清楚：利润下滑本身不构成利好，但在一个算力供给远跟不上需求的市场里，敢于在周期早期重注基础设施的公司，才有机会抓住下一阶段增长的定义权。电话会之前，市场看到的是"利润在消失"；电话会之后，市场意识到这是在做大额的、有明确回报预期的资本开支前置。这是股价逆转的第一层逻辑
02阿里的公司属性正在发生结构性变化市场在这次财报中重新定价的不只是AI业务的增速，还有阿里这家公司本身的属性，它正在从一家电商平台，向AI算力基础设施公司转型。有几个维度的证据可以支撑这个判断。在收入结构层面，阿里云外部商业化收入增速达40%，创下九个季度以来最高纪录
AI相关产品收入89.71亿元，占外部收入比重首次突破30%。云在集团合并收入中的占比，从2025财年的11.8%提升到了2026财年的15.4%，一年内提升了3.6个百分点。吴泳铭还预测，未来一年AI收入占比将突破50%，正式成为云收入增长的主引擎
在底层硬件层面，平头哥自研"真武"GPU芯片已累计规模化交付47万片，60%以上服务于外部商业化客户，超30家车企和智驾方案提供商已在阿里云上使用真武PPU进行研发，实际使用量突破10万卡
在商业模式层面，阿里首次按SaaS公司的标准披露了AI模型与应用服务ARR，已突破80亿元，预计6月季度突破100亿元，年底目标300亿元。全球范围内，ARR往往被视为商业化能见度足够清晰、可以接受ARR估值模型的关键信号
把这三层拼在一起：一家拥有自研芯片、自研大模型、自建云平台的公司，其主要增长引擎正在从电商GMV切换为AI算力服务的ARR，芯片交付量和外部客户数均已进入规模化阶段。这已经不是一个"电商公司做了一点AI"的故事，阿里正在把AI基础设施变成主营业务。当然，这并不意味着阿里会放弃电商
电商仍然是现金流的基本盘，淘天集团客户管理收入同口径增长8%，即时零售收入同比增长57%。但增长的加速度正在从电商转移到云和AI，这是市场愿意为这份财报买单的更深层原因。03在竞争对手的棋局里理解阿里的位置把视野拉开，阿里这次财报的真正意涵，需要放在竞争格局中才能看清楚
字节2025年AI资本开支超1500亿元，2026年计划调高至2000亿元，豆包月活已达3.45亿，日均Token调用量突破120万亿。腾讯一季度AI相关资本开支370亿元，环比增长约63%，AI新品带来的利润拖累约88亿元
三家巨头同时在用主营业务利润喂养AI基建，但路径分化明显——阿里更像"发电厂"，重注底层算力；腾讯更像"输电网络"，在已有生态上嫁接AI应用；字节则兼而有之，既有豆包这样的应用层产品，也在大规模铺设算力。马化腾在股东大会上自评颇为坦诚："一年前我